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Il commento mensile sull'andamento dei mercati realizzato dai fund manager di Ersel.

Quadro macro - Gennaio 2021

Stati Uniti

I dati pubblicati nel corso delle ultime settimane di dicembre e nel mese di gennaio, pur risultando migliori delle attese, hanno continuato a perdere vigore alla luce dei ritardi per il mancato stimolo fiscale in Usa a causa dei dissidi tra democratici e repubblicani.

Per quanto riguarda i dati sull’andamento dell’economia:

gli ordini industriali di dicembre sono cresciuti dell’1% rispetto al mese precedente, con la produzione industriale che ha fatto segnare un +1.6% rispetto a novembre. L’utilizzo della capacità produttiva è perciò migliorato dal 73.3% al 74.5%

il sentiment dei consumatori resta positivo anche grazie ai prezzi che rimangono bassi, con l’indice aggregato salito dall’1.2% all’1.4% ma con l’inflazione “core” stabile all’1.6%. Entrambi i livelli restano ancora distanti dalle medie di lungo periodo e dai livelli obiettivo della banca centrale americana.

Il mercato del lavoro ha visto il tasso di disoccupazione stabile al 6.7%, mentre gli occupati hanno visto una contrazione di 140.000 unità (contro attese di un lieve rialzo). Il calo ha interessato interamente il settore ospitalità/ricreativo, mentre il trend negli altri settori resta positivo.

Sul fronte politico gli eventi di maggior rilevanza sono stati: la vittoria dei candidati democratici al senato eletti in Georgia che ha consentito al partito del neo-presidente Biden di avere la maggioranza in entrambi i rami del parlamento e la messa sotto stato d’accusa dell’ormai ex presidente Trump dopo i gravi episodi avvenuti in concomitanza con il voto alla camera sull’insediamento del nuovo presidente.

Per quanto riguarda la politica monetaria qualche membro del FOMC, probabilmente spinto dalle buone notizie sui vaccini e sullo stimolo fiscale, ha iniziato a nominare il “tapering” nel corso di qualche intervento verbale. Il mercato ha reagito con un forte movimento di steepening della curva che ha iniziato a preoccupare il mercato, spingendo poi ad una marcia indietro del governatore Powell e di altri membri del consiglio direttivo come Bullard e Clarida, che hanno rigetto qualsiasi discussione al momento. 
 

Europa

Anche in Europa in dati pubblicati nel corso del periodo hanno continuato a mostrare debolezza e un generale rallentamento a causa delle nuove misure restrittive introdotte nel periodo natalizio in molti paesi dell’area.

Le vendite al dettaglio di novembre sono scese del 6.1% rispetto al mese passato, con una contrazione su base annua del -2.9%. Continuano a rimanere basse le pressioni inflazionistiche, con l’inflazione stabile al -0.3% e l’indice “core” (al netto di beni energetici e alimentari) anch’esso stabile allo 0.2%.

La produzione industriale è cresciuta del 2.5% a novembre, meglio delle attese, grazie alla buona tenuta delle esportazioni, mentre il tasso di disoccupazione è sceso marginalmente dall’8.4% all’8.3%.

Nei dati di fiducia continua a esserci una divergenza tra PMI manifatturiero (più rappresentativo dei settori esposti all’export) stabile sopra la soglia dei 50, e quello dei servizi (più rappresentativo dei settori esposti ai consumi interni) sceso da 46.4 a 45.

Nel corso dell’ultimo meeting la BCE ha mantenuto i tassi di riferimento fermi e confermato tutti i piani di acquisto titoli in atto. Tuttavia, al margine è risultata leggermente più hawkish delle attese, affermando che in caso le condizioni finanziarie rimangano favorevoli non è detto che ci sia necessità di utilizzare tutta la flessibilità concessa dal piano PEPP sugli acquisti.

 

Asia e Mercati Emergenti

A gennaio la Cina ha fornito ancora dati che confermano la ripresa, in particolare vendite al dettaglio e produzione industriale fanno pensare a un allargamento della ripresa strutturale anche dei consumi. Il Caixin PMI manifatturiero a dicembre è sceso lievemente, pur restando saldamente sopra l’area critica di 50, registrando un 53 dopo il 54.9 di novembre, fornendo un’indicazione comunque positiva. La misura di 56.3 del dato riferito ai servizi si confronta con il 57.8 del mese precedente, ci comunica chiaramente che il paese continua nel suo percorso di ripresa, anche se nel mese la velocità è leggermente diminuita.
L’inflazione cinese invece, per nulla impattata dallo stimolo monetario, continua a fornire letture negative, -0.4% dopo il -0.5% di novembre. Il dato in autunno era positivo, per certi versi aveva addirittura fatto pensare in alcuni mesi dell’anno scorso a un surriscaldamento fin quasi al 3%, ma pochi si sarebbero aspettati addirittura un dato deflativo a fine 2020 – inizio 2021.
Nonostante l'incertezza, è chiaro che nei paesi emergenti i deficit fiscali aumenteranno bruscamente. Mentre i paesi a più basso spread di rendimento, in genere in avanzo delle partite correnti, sono economie che hanno lo spazio fiscale per assorbire il peso aggiuntivo, lo stesso non è vero per i paesi cosiddetti high yield, che hanno anche deficit delle partite correnti e che faranno invece molta fatica a reggere questo passaggio delicato.

Nel periodo di riferimento (8 dicembre 2020 – 20 gennaio 2021) il movimento delle diverse asset class è stato ancora coerente il news flow positivo sui vaccini e con le crescite utili in consolidamento per il 2020. 
  • Tassi: il tasso decennale americano si è portato in area 1.07% con una salita delle attese di inflazione ed un tasso reale stabile. La curva americana ha proseguito nello steepening (+17 bps). Il decennale tedesco è risalito anch’esso tornando vicino in area (-0.53%). 
  • Spread: tra i cd. prodotti a spread, in marcato restringimento sia gli Investment Grade sia gli High Yield negli Stati Uniti, meno marcato il movimento sugli spread in Europa. Stabile lo spread sui titoli di debito emergente in hard ed il local currency.
  • Equity: le borse mondiali sono salite debolmente in sincrono. Da segnalare la performance dei titoli a piccola media capitalizzazione americani che hanno continuato la tendenza di crescita (Russel 2000) sospinti dalla vittoria democratica al senato ed alle possibili politiche di stimolo fiscale conseguenti. Anche i mercati emergenti hanno beneficiato del trade pro-ciclico e della debolezza del dollaro. 
  • Materie prime: Il petrolio è risalito con gli asset di rischio in area 53$. L’oro è rimasto stabile.
  • FX: il dollaro si è leggermente indebolito rispetto alle valute dei partner commerciali.
     
Lo scenario centrale per i mercati finanziari si fonda ancora sull’ipotesi di  dinamiche macroeconomiche di crescita mondiale positiva ed in ripresa ciclica, ma sotto il potenziale a causa sia dell’assorbimento degli effetti della pandemia sia della guerra commerciale tra Stati Uniti e Cina che riteniamo avrà effetti duraturi sul processo di globalizzazione.

Gli effetti della pandemia da Coronavirus sviluppatasi in Cina pur rilevanti sono da ritenersi tanto temporanei quanto difficilmente quantificabili per la crescita potenziale. L’inflazione core è vista in risalita ma su livelli moderati nel breve-medio periodo. Le politiche monetarie si mantengono estremamente espansive. Le politiche fiscali pro-cicliche già ampiamente utilizzate negli Stati Uniti, Giappone ed in Cina hanno trovato nel Coronavirus un elemento scatenante anche in altre aree geografiche come l’Europa. Il quadro geopolitico è atteso ancora fortemente instabile ma in attenuazione.
Tali dinamiche trovano inoltre declinazioni diverse a seconda delle aree geografiche e più in particolare:

gli Stati Uniti, post recessione da Coronavirus, dovrebbero proseguire lungo un percorso di crescita che tuttavia non potrà prescindere da squilibri sempre più evidenti sia sul fronte del bilancio pubblico sia del deficit delle partite correnti.

Per quanto riguarda l’Europa le problematiche sono legate alla propria struttura economica, votata all’export di produzioni non sempre all’avanguardia, esacerbate da una governance decisamente incompleta.
 
Il Giappone ha intrapreso una politica monetaria e fiscale fortemente espansiva ma riteniamo che solo se tali politiche saranno accompagnate da credibili riforme strutturali e da dinamiche internazionali favorevoli il paese potrà uscire da una spirale di bassa crescita e deflazione che perdura da molti anni.

Per l’area dei c.d. Emergenti il quadro di riferimento è molto differenziato e non privo di incertezze. Esempi riguardano: la Cina, che resta impegnata in un complesso riequilibrio della crescita verso i consumi interni, di varare riforme che ne aprano maggiormente il mercato ai partner esteri e di potenziamento ulteriore del proprio know how in una fase di minor collaborazione internazionale; il Messico per lo stretto legame con il vicino statunitense; il Brasile e molti altri paesi dell’area sud americana alle prese con una difficile uscita dalla crisi innescata dal calo delle materie prime e politiche fiscali poco equilibrate. La Turchia presenta non pochi punti interrogativi legati alla situazione politica oltre che squilibri finanziari che la rendono estremamente fragile. Tra i maggiori paesi c.d. emergenti è forse l’India, con tutte le sue note debolezze, quello che mostra dinamiche positive in termini di riforme in un contesto di sostanziale stabilità politica.

Alla luce di quanto sopra, ed in considerazione del livello dei tassi di interesse prevalenti troppo bassi, riteniamo che l’investimento azionario debba essere mantenuto con un peso coerente al profilo di rischio complessivo.

Tra gli investimenti obbligazionari, le emissioni societarie presentano tassi e spread complessivamente contenuti, in particolare nel segmento IG o comunque non sufficienti da compensare il rischio associato e riteniamo quindi che l’approccio debba essere flessibile ed estremamente selettivo.

Anche tra gli asset dei paesi c.d. Emergenti la preferenza è per la componente azionaria rispetto alle obbligazioni.

In un contesto come quello descritto riteniamo che debbano trovare spazio nell’allocazione dei patrimoni approcci d’investimento alternativi e/o flessibili e dinamici.

Mercati azionari

Nel corso dell’ultimo mese i mercati azionari globali e quello italiano, dopo una partenza positiva sulla scia della chiusura del 2020, hanno corretto in particolare a causa delle preoccupazioni legate al perdurante alto numero di contagi da Covid 19 ed al rallentamento della campagna vaccinale per i ritardi nella consegna dei vaccini da parte delle case farmaceutiche.
A questo si unisce, con riferimento all’Italia, il peggioramento della situazione politica con l’uscita di Italia Viva dal governo e la conseguente difficoltà da parte del premier Conte a mantenere la maggioranza al Senato.
In questo contesto a livello settoriale hanno sottoperformato i bancari ed i petroliferi oltre alle utilities, mentre si sono comportati meglio i ciclici.
Tra i titoli migliori troviamo industriali Stellantis, STM e CNH, mentre fra i peggiori troviamo Atlantia, Nexi, Ferrari e Recordati.
Fra i titoli a minore capitalizzazione continuiamo a concentrarci su quelli che presentano valutazioni interessanti e buone prospettive di crescita in un orizzonte di medio periodo.

Mercati obbligazionari

Inizio d’anno positivo ma volatile per gli asset rischiosi e il mondo del credito. Dopo una partenza molto forte, sulla scorta della vittoria democratica in Georgia e l'avvio delle campagne vaccinali anche in Europa, il mercato ha faticato a mantenere il passo dei mesi precedenti alternando prese di profitto e ripartenze. In Europa la sottoperformance è stata guidata dal prolungamento delle misure di contenimento della pandemia in diversi Paesi e dai ritardi della campagna vaccinale di massa. Nel frattempo da Israele filtrano notizie positive sull’efficacia dei vaccini. Sull’S&P 500, nonostante la performance positiva, hanno pesato sia fattori tecnici sia la consapevolezza che il pacchetto fiscale avrà un percorso meno facile di quanto sperato. Gli investitori hanno mantenuto un atteggiamento costruttivo giustificato da prospettive di crescita e di progressiva riapertura delle economie, da politiche fiscali e monetarie ancora molto espansive e da tassi estremamente bassi. Su questi ultimi hanno pesato temporaneamente sia alcune premature dichiarazioni sul tapering, prontamente smentite, sia una BCE meno accomodante di quanto atteso. Ogni correzione è stata, infatti, velocemente ricomprata e gli spread di credito hanno chiuso il mese invariati o in moderata compressione, compensando il movimento di rialzo sui tassi privi di rischio. Sul segmento HY europeo, in particolare, le performance migliori sono state registrate dai titoli a più basso merito creditizio. La sovraperformance del segmento CCC si può legare sia al ritardo di questi titoli nel rally di fine anno, sia al miglioramento delle prospettive di crescita e ad un minor livello di default attesi. Elemento quest’ultimo riflesso anche nella miglior performance del mondo HY rispetto ai titoli subordinati, soprattutto nell’area Euro, che hanno fatto registrare il primo mese col segno meno da fine ottobre.


Risultati

Risultati conseguiti dai principali mercati azionari nel periodo di riferimento:

Stato Indice Variazione % dal 11/12/2020 al 22/01/2021
STATI UNITI DOW JONES -2,9%
STATI UNITI S&P 500 -9,3%
STATI UNITI NASDAQ -24,2%
GIAPPONE TOPIX -2,1% 
HONG KONG HANG SENG +6,9%
TAIWAN TAIEX +12,3%
KOREA KOSPI -18,2%
MESSICO BOLSA +4,6%
ARGENTINA MERVAL -22%
BRASILE BOVESPA +2,8%
INGHILTERRA FTSE 100 +15,7%
GERMANIA DAX +3,1%
FRANCIA CAC 40 +9,1%
SVIZZERA SMI +4,8%
ITALIA S&P/MIB +9,2%
SPAGNA IBEX 35 +18,7%


Total return degli indici obbligazionari EFFA dei titoli di Stato e variazioni delle principali valute contro euro:

Stato Variazione % dal 11/12/2020 al 22/01/2021
STATI UNITI -6,6%
GIAPPONE +0,5%
INGHILTERRA -6,2%
AREA EURO -4,3%

 

Stato Variazione % dal 11/12/2020 al 22/01/2021
USD/EUR -8,4%
YEN/EUR -3,3%
GBP/EUR -7,8%

 

 

 


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