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Il commento mensile sull'andamento dei mercati realizzato dai fund manager di Ersel.

Quadro macro - Giugno 2020

 

Stati Uniti

I dati pubblicati nel corso del mese di giugno sono risultati estremamente negativi in assoluto, riflettendo le conseguenze delle misure di chiusura delle attività volte a contenere l’espandersi della pandemia da Covid 19, ma hanno sorpreso positivamente rispetto alle attese particolarmente negative. L’ampiezza e la durata di questo rallentamento sono, tuttavia, ancora incerti.

Per quanto riguarda i dati sull’andamento dell’economia:

Gli ordini di beni durevoli di aprile hanno mostrato una contrazione del 17.7% rispetto allo scorso anno.

Il dato sui nuovi occupati nel mese di maggio mostra un aumento di 2.5 milioni unità (a dispetto di stime che erano per un ulteriore calo di 7,5 milioni di posti di lavoro). Il tasso di disoccupazione è così sceso da 14.7% a 13.3% risultando notevolmente migliore delle stime (19.9% secondo la media degli analisti).

Il numero di sussidi di disoccupazione risulta ancora “fuori scala” ma è in contrazione da 25 a 20 milioni, alla luce di un ritorno di occupati nei settori dell’accoglienza e della ristorazione.

I prezzi al consumo rimangono bassi, con un’inflazione dello 0.1% nel mese di maggio. Lo stesso dato al netto delle voci più volatili (cibo e prodotti energetici) risulta comunque debole, con una crescita dell’1.2% rispetto all’1.4% del mese precedente.

Nel corso dell’ultimo meeting della FED, il governatore Powell si è dimostrato preoccupato per quanto riguarda la crescita e l’incertezza derivante da una potenziale seconda ondata della pandemia covid-19. La banca centrale ha abbassato le stime di crescita (con possibile revisione ulteriore al ribasso) e affermato tramite “forward guidance” che i tassi di interesse rimarranno bassi almeno fino a fine 2021.


Europa

L’impatto del covid-19 è evidente nei dati pubblicati in Europa ma, tuttavia, questi ultimi stanno iniziando a risultare meno peggio delle attese.

La produzione industriale nel mese di aprile è scesa del 17.1%, mentre le attese erano per un calo del 18.5%

Le vendite al dettaglio dello stesso periodo sono risultate in calo dell’11.7% sul mese e del -19.6% su base annua.

Il tasso di disoccupazione è risultato in aumento dal 7.1% al 7.3%, ma meglio delle attese.

Per quanto riguarda lo stimolo monetario la BCE ha deciso di aumentare la potenza di fuoco del PEPP (Pandemic emergency purchase programme) di altri 600 miliardi, portando l’ammontare totale a 1.350 miliardi di euro.
 

Asia e Mercati Emergenti

La Cina con il mese di maggio ha recuperato quota 50 sull’indice Caixin PMI manifatturiero, cifra che normalmente corrisponde ad uno spartiacque tra contrazione ed espansione dell’attività economica. La misura è stata di 50.7 sul manifatturiero e di 54.5 sull’indice composito, mentre sui servizi si è registrato un 55 contro il 44.4 precedente. Misure che confermano il ritorno ad una relativa normalità, pur con provvedimenti eccezionali di distanziamento sociale.

L’inflazione cinese invece non reagisce per ora allo stimolo monetario in modo così puntuale, il CPI di maggio registra ancora una discesa, a 2.4 da 3.3% del mese di aprile. Anche il dato del PPI del mese di maggio continua a segnare una diminuzione da -3.1 a -3.7%, segno che l’impatto della pandemia al di fuori della Cina continua ad impattare.

La revisione al ribasso della crescita è più drammatica per i paesi emergenti ex-Cina, dove si prevede un calo del -3,3/3.5%, rispetto a stime più miti nei mesi precedenti. Permangono sostanziali incertezze sull'entità dello shock di crescita e sulla velocità del successivo rimbalzo. Nonostante l'incertezza, è chiaro che i deficit fiscali dei paesi emergenti aumenteranno bruscamente. Mentre i paesi a più basso spread di rendimento, in genere in avanzo delle partite correnti, sono economie che hanno lo spazio fiscale per assorbire il peso aggiuntivo, lo stesso non è vero per i paesi cosiddetti high yield, che hanno anche deficit delle partite correnti e che faranno invece molta fatica a reggere questo passaggio delicato.

Dall’ultimo comitato si è assistito ad un’ulteriore spinta verso l’alto dei mercati finanziari, arrestatati bruscamente a fine di quest’ultima settimana per i timori di una seconda fase di contagi.

L’ultimo mese è stato decisamente positivo per i risky asset, sulla scia di un continuo ottimismo sulle dinamiche del virus, l’allentamento dei lockdown in concomitanza con banche centrali non solo dovish ma anche pronte a intervenire in caso di necessità e manovre fiscali che si mantengono fortemente espansive. Il rally ha quindi interessato questa volta anche e soprattutto le componenti che maggiormente avevano sofferto dalla comparsa del virus a occidente: ciclici, finanziari, obbligazioni sub IG e subordinate. Questo nonostante i dati di economia reale siano continuati ad essere piuttosto negativi. I tassi restano piuttosto ancorati nonostante la risalita delle aspettative di inflazione: il tasso decennale americano resta in area 0.65/0.75 mentre quello tedesco è leggermente risalito in area -0.40. Le breakeven riescono finalmente a seguire i risky asset anche in Europa, grazie all’aspettativa sul Recovery Fund e di una maggiore coesione dell’Unione Europa. Il dibattito sul tema dell’inflazione è «acceso»: nel breve periodo sono tutti concordi sull’effetto deflattivo della crisi mentre sul medio/lungo si dividono tra ottimisti e pessimisti. I primi dati emersi sulla supply chain non lasciano ipotizzare uno shock dal lato dell’offerta mentre nel medio periodo le dinamiche della domanda aggregata presentano numerosi aspetti sia a favore dell’aumento (es. spesa pubblica; redistribuzione dei redditi; de-globalizzazione; demografia) sia della contrazione (persistenza dei danni su alcune parti dell’economia; maggior propensione al risparmio; persistenza dei fattori di deflazione quali tecnologia, salari, globalizzazione).

Tra le materie prime, il petrolio è tornato in area 40$ mentre l’oro è sceso del 2,35%, malgrado la discesa del dollaro. La rinnovata forza dell’euro derivante dalle trattative sul Recovery Fund ha infatti permesso al dollaro di tornare verso i minimi del 2020.

Indubbiamente ad oggi, più che le considerazioni economiche, sono gli stimoli fiscali e monetari senza precedenti, messi in campo da governi e banche centrali, a dare forza agli attivi di rischio. La repressione finanziaria dovuta a rendimenti di titoli di stato estremamente compressi spinge gli investitori a cercare rendimenti in area via via più rischiose. Lo testimonia il fatto che le potenziali notizie negative (quali il riacuirsi dello scontro tra Cina ed Usa) sembrano non avere peso alcuno nelle decisioni di investimento. Sarà quindi chiave monitorare l’evoluzione dei consumi in questa fase di ritorno alla normalità per stimare la sostenibilità di questo rally. Le misure di sostegno promulgate, supportando le aziende sul fronte della liquidità da un lato e le famiglie in difficoltà dall’altro, hanno come obiettivo quello di tamponare il crollo dei consumi nella speranza che, una volta ripartiti questi ultimi, le aziende tornino ad assumere chi è stato licenziato riducendo così gli squilibri generatisi in questo periodo.

Lo scenario centrale per i mercati finanziari si fonda ancora sull’ipotesi di dinamiche macroeconomiche di crescita mondiale ancora positiva ed in ripresa ciclica, ma sotto il potenziale a causa della guerra commerciale tra Stati Uniti e Cina che riteniamo avrà effetti duraturi sul processo di globalizzazione.

Gli effetti della recente influenza da Coronavirus sviluppatasi in Cina pur rilevanti sono da ritenersi tanto temporanei quanto difficilmente quantificabili per la crescita potenziale. L’inflazione core è vista in risalita ma su livelli moderati nel breve-medio periodo. Le politiche monetarie si mantengono estremamente espansive. Le politiche fiscali pro-cicliche già ampiamente utilizzate negli Stati Uniti, Giappone ed in Cina hanno trovato nel Coronavirus un elemento scatenante anche in altre aree geografiche come l’Europa. Il quadro geopolitico è atteso ancora fortemente instabile sia in funzione della politica adottata dagli Stati Uniti nei confronti dei partner commerciali, sia per le incertezze politiche legate al ciclo elettorale, sia per i tanti focolai di tensione nei paesi produttori di materie prime. Tali dinamiche trovano inoltre declinazioni diverse a seconda delle aree geografiche e più in particolare.

Gli Stati Uniti, post recessione da Coronavirus, dovrebbero proseguire lungo un percorso di crescita che tuttavia non potrà prescindere da squilibri sempre più evidenti sia sul fronte del bilancio pubblico sia del deficit delle partite correnti.

Per quanto riguarda l’Europa le problematiche sono legate sia alla propria struttura economica, votata all’export di produzioni non sempre all’avanguardia, esacerbate da una governance decisamente incompleta.

Il Giappone ha intrapreso una politica monetaria e fiscale fortemente espansiva ma riteniamo che solo se tali politiche saranno accompagnate da credibili riforme strutturali e da dinamiche internazionali favorevoli il paese potrà uscire da una spirale di bassa crescita e deflazione che perdura da molti anni.

Per l’area dei Paesi Emergenti il rafforzamento del dollaro e l’approccio al commercio internazionale dell’amministrazione Trump hanno fatto riemergere molte delle fragilità irrisolte in alcuni importanti paesi. Esempi riguardano: la Cina, che resta impegnata in un complesso riequilibrio della crescita verso i consumi interni e di varare riforme che ne aprano maggiormente il mercato ai partner esteri; il Messico per lo stretto legame con il vicino statunitense; il Brasile e molti altri paesi dell’area sud americana alle prese con una difficile uscita dalla crisi innescata dal calo delle materie prime e politiche fiscali poco equilibrate. La Turchia presenta non pochi punti interrogativi legati alla situazione politica oltre che squilibri finanziari che la rendono estremamente fragile. Tra i maggiori paesi c.d. emergenti è forse l’India, con tutte le sue note debolezze, quello che mostra dinamiche positive in termini di riforme in un contesto di sostanziale stabilità politica.

Alla luce di quanto sopra, ed in considerazione del livello dei tassi di interesse prevalenti troppo bassi, riteniamo che l’investimento azionario debba essere mantenuto con un peso coerente al profilo di rischio complessivo. Geograficamente la preferenza rimane per i mercati sviluppati sia per la composizione settoriale sia per il maggior dinamismo dell’economia di riferimento.

Tra gli investimenti obbligazionari, le emissioni societarie presentano tassi e spread complessivamente contenuti, in particolare nel segmento IG o comunque non sufficienti da compensare il rischio associato e riteniamo quindi che l’approccio debba essere flessibile ed estremamente selettivo.

In un contesto come quello descritto riteniamo che debbano trovare spazio nell’allocazione dei patrimoni approcci d’investimento alternativi e/o flessibili e dinamici.

Mercati azionari

Nel corso dell’ultimo mese il mercato azionario italiano ha realizzato un forte movimento di recupero favorito dagli interventi delle banche centrali ed in Europa dall’introduzione del Recovery Fund per favorire i paesi più colpiti dalla pandemia. Tali interventi hanno provocato il restringimento dello spread btp-bund e la salita dei settori finanziari ed industriali. In particolare ha messo a segno un’importante performance quello bancario che era ancora a ridosso dei minimi e quello petrolifero grazie al recupero del prezzo del petrolio, mentre hanno sottoperformato i difensivi.

Resta tuttavia un forte grado di incertezza sia riguardo ad un’eventuale ripresa dei contagi sia riguardo al reale impatto sull’economia dello stop alle attività produttive e delle effettive possibilità di recupero su cui stanno scommettendo i mercati.

Tra i titoli migliori troviamo i finanziari come Mediobanca, Unicredito Banca Mediolanum oltre a titoli industriali come CNH. Mentre fra i peggiori ci sono titoli difensivi come Amplifon, Diasorin, e Recordati.


Mercati obbligazionari

 


Risultati

Risultati conseguiti dai principali mercati azionari nel periodo di riferimento:

Stato Indice Variazione % dal 22/05/2020 al 12/06/2020
STATI UNITI DOW JONES +4.7%
STATI UNITI S&P 500 +2.9%
STATI UNITI NASDAQ +2.8%
GIAPPONE TOPIX +6.3% 
HONG KONG HANG SENG +6.0%
TAIWAN TAIEX +5.7%
KOREA KOSPI +8.2%
MESSICO BOLSA +5.3%
ARGENTINA MERVAL +6.0%
BRASILE BOVESPA +12.6%
INGHILTERRA FTSE 100 +1.9%
GERMANIA DAX +7.9%
FRANCIA CAC 40 +8.9%
SVIZZERA SMI +1.1%
ITALIA S&P/MIB +9.1%
SPAGNA IBEX 35 +8.9%


Total return degli indici obbligazionari EFFA dei titoli di Stato e variazioni delle principali valute contro euro:

Stato Variazione % dal 22/05/2020 al 12/06/2020
STATI UNITI -0.3%
GIAPPONE -0.4%
INGHILTERRA -0.4%
AREA EURO +0.5%

 

Stato Variazione % dal 22/05/2020 al 12/06/2020
USD/EUR +3.3%
YEN/EUR +3.0%
GBP/EUR +0.2%

 

 

 


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