Quadro macro - Maggio 2023
Stati Uniti
Il mese di maggio si apre con il default di First Republic che, a differenza degli episodi precedenti, non viene seguito da un estremo repricing sulle aspettative sui tassi di policy. Gli indicatori macro mostrano un’inflazione sostanzialmente stabile sui livelli del mese precedente in linea con le attese, e un mercato del lavoro che rimane estremamente resiliente. Il dato sui nuovi occupati di aprile indica 253 mila unità aggiuntive, in crescita rispetto alla lettura precedente che è stata rivista a 165 mila e sopra le attese degli analisti. Il tasso di disoccupazione scende a 3.4% sul mese di aprile, rimanendo sui minimi storici. La Fed nel mese di maggio dichiara che le proprie decisioni saranno esclusivamente legate ai dati ricordando che nonostante l’inflazione rimanga elevata e il mercato del lavoro tight, le condizioni di erogazione del credito peseranno sull’economia per un ammontare incerto. La CPI di aprile rimane sostanzialmente stabile sui livelli del mese precedente, con il dato headline al 4.9% dal 5.0% di marzo e la core a 5.5% dal 5.6% del mese precedente, entrambi in linea con le attese degli analisti. All’interno del dato core si osserva un rallentamento della componente shelter; tuttavia, tornano a salire i beni trainati dai prezzi delle auto usate. Le vendite al dettaglio salgono dello 0.4% sul dato headline e dello 0.6% sul dato “core” rispetto al mese precedente. La produzione industriale di aprile sale dello 0.5% rispetto ai livelli di marzo. Per quanto riguarda i dati sulle prospettive economiche, nel mese di aprile abbiamo avuto un ISM manifatturiero stabile in contrazione a 47.1, in linea con le attese e con la componente prezzi pagati che sale a 53.2 da 49.2 del mese precedente. Anche l’ISM sui servizi è uscito in linea con le attese e sui livelli del mese precedente, a 51.9. Risultati differenti emergono dai PMI di aprile che rimangono in territorio di espansione sia sul manifatturiero sia sui servizi. Il FOMC del 3 maggio alza i tassi di 25 bps osservando da un lato la resilienza del sistema bancario e dall’altro un’inflazione ancora elevata. Le conseguenze dei fallimenti delle banche regionali potrebbero portare ad un inasprimento dei lending standards; pertanto, la banca centrale rimane data dependent dichiarando comunque che un addizionale tightening potrebbe essere necessario.
Europa
Prosegue il conflitto tra Russia e Ucraina, senza dare segnali che possano far sperare che la situazione possa essere risolta in tempi brevi. L’inflazione di aprile esce stabile rispetto al mese precedente con il dato headline al 7%, in linea con le stime degli analisti, e il core a 5.7% anno su anno. Dagli indicatori anticipatori, traspare ancora un’economia in ripresa, supportata dai servizi, ma non dal manifatturiero. I PMI di aprile del manifatturiero, infatti, rimangono in contrazione a 45.8 mentre quelli dei servizi in espansione a 56.2, e il composite a 54.1. I dati macroeconomici meno aggiornati mostrano una produzione industriale in calo del 4.1% a marzo, amplificato tuttavia dalla volatilità del dato irlandese che scende del 26% mese su mese. In calo anche le vendite al dettaglio che escono -1.2% dal mese precedente. Il mercato del lavoro è sostanzialmente stabile, con un tasso stabile sui minimi storici, al 6.5%. Sul fronte della politica monetaria, il 4 maggio la BCE alza i tassi di 25 bps, osservando che l’inflazione continua ad essere troppo alta e che la politica monetaria continuerà a seguire un approccio data dependent senza parlare al momento dell’eventualità di una pausa. Viene inoltre annunciato che i reinvestimenti dell’APP verranno interrotti completamente a luglio.
Asia e Mercati Emergenti
I principali dati macro dei paesi emergenti danno un miglioramento delle stime di crescita dell’area dell’ordine di uno 0.3-0.4%, se comparato allo scorso mese di aprile, grazie alla ripresa cinese, guidata da un rimbalzo di beni e servizi, sostegno politico anticipato, forte crescita delle esportazioni e segnali di ripresa del settore immobiliare, e ad una straordinaria resilienza delle altre aree sul primo trimestre 2023.
Le banche centrali rimangono vigili con la possibilità di continuare a inasprire la politica monetaria. I rischi ancora una volta arrivano dall'esterno, e in particolare dal ciclo economico statunitense, che probabilmente continuerà a rappresentare il fulcro su cui ruotano i tassi globali e quindi anche quelli dei principali paesi emergenti
I trend delle varie regioni EM sono stati differenti. A sorprendere è stata la forza in America Latina e nei mercati emergenti asiatici e debolezza in EMEA EM. In Latam la miglior crescita è stata guidata da Messico e Brasile, dove si è visto un rimbalzo delle vendite al dettaglio e dei servizi, nonché dati sul mercato del lavoro migliori. Per quanto riguarda invece l’Asia, si riscontra una netta divaricazione tra coloro che sono esposti alla tecnologia e alla debolezza del ciclo come Corea e Taiwan e quelli invece aiutati da esportazioni non tecnologiche come India e Malesia.
Supponendo che la Fed segnali una pausa nel 2Q23 e che la disinflazione riprenda nei prossimi mesi, i mercati emergenti dovrebbero essere in grado di iniziare l'allentamento verso la metà dell'anno. Il primo gruppo di mercati emergenti a ridurre la pressione della politica monetaria potrebbero essere probabilmente quelli in cui i cicli di inasprimento sono stati più aggressivi, come è evidente dal rallentamento della crescita e da una netta inversione di tendenza dell'inflazione sottostante.
Di seguito il dettaglio per categoria di attivo:
- Tassi: i tassi hanno subito una leggera discesa che li ha riportati sulle medie di breve periodo. I terminal policy rate si sono mantenuti sui livelli di aprile. I tassi reali sono rimasti invariati sia in Europa che negli Stati Uniti.
- Spread: il comparto creditizio ha subito un allargamento degli spread diffuso, riportandosi in linea con gli indicatori anticipatori. La performance del comparto è stata tuttavia aiutata dalla contemporanea discesa dei tassi.
- Equity: dinamica stabile per i mercati azionari nell’ultimo mese, che però nasconde il proseguimento di una certa divergenza nelle performance tra Large Cap soprattutto Tech, e resto del mercato, in particolare finanziari, industriali e real estate.
- Materie prime: i dati sulle scorte ed i timori di rallentamento hanno affossato il comparto energetico e dei metalli industriali. La forza relativa del dollaro ha pesato sull’oro in un contesto di tassi reali invariati.
- Valute: l’euro si è deprezzato nei confronti di tutte le valute. A livello fattoriale le strategie carry hanno sovraperformato, da segnalare la performance delle valute emergenti.
L’inflazione, che della crescita nominale sarà la parte preponderante nei paesi sviluppati, è vista in rallentamento, anche se la traiettoria di rientro verso gli obiettivi delle banche centrali è tutta da verificare alla luce delle tensioni sul mercato del lavoro. Le politiche monetarie hanno intrapreso un percorso di normalizzazione rispetto alla situazione pre-Covid ed alla luce di dinamiche inflattive che appaiono in grado di innescare una spirale prezzi salari indesiderata in particolare nei paesi cd. sviluppati. Nel corso del mese sia negli Stati Uniti sia in Europa sono riemerse tensioni sul mercato bancario con alcuni istituti coinvolti a diverso titolo da operazioni di ristrutturazione a causa di perdite non più sostenibili a fronte del movimento sui tassi d’interesse ovvero dal drenaggio di liquidità sui depositi. Al di là degli effetti sui singoli istituti coinvolti, di particolare rilevanza per l’andamento delle economie mondiali saranno gli effetti sulle politiche di erogazione del credito in generale e sulle politiche monetarie delle Banche Centrali.
Tali dinamiche trovano inoltre declinazioni diverse a seconda delle aree geografiche e più in particolare:
- Gli Stati Uniti, post recessione da Coronavirus, dovrebbero proseguire lungo un percorso di crescita moderata che non potrà prescindere da squilibri sempre più evidenti sia sul fronte del bilancio pubblico sia del deficit delle partite correnti in un contesto di maggiore inflazione e quindi di una banca centrale maggiormente proattiva nel contrasto dei rischi di spirale prezzi-salari ovvero di rischi sempre maggiori di una recessione indotta anche da politiche di erogazione del credito più restrittive;
- Per quanto riguarda l’Europa le dinamiche di crescita post recessione da Coronavirus e crisi energetica del 2022, dovrebbero trovare ulteriore conferma grazie anche a politiche fiscali ancora espansive, alla riapertura dell’economia cinese, a fronte di politiche monetarie indirizzate al contenimento dell’inflazione. Sul fronte inflattivo, infatti, l’Europa è stata da un lato impattata nel 2022 dall’aumento dei prezzi energetici per effetto di un “coinvolgimento” più diretto rispetto all’invasione dell’Ucraina da parte della Russia e dall’effetto dei “colli di bottiglia” delle catene produttive. Se questi fenomeni stanno rapidamente perdendo forza, dall’altra si iniziano a sperimentare dinamiche salariali in accelerazione inducendo la BCE ad una maggiore stretta monetaria che tuttavia potrebbe incontrare un ostacolo nel restringimento delle condizioni finanziarie indotta dalla crisi di alcuni istituti di credito e dal maggior costo della raccolta indotta dalla risalita dei tassi;
- Il Giappone ha intrapreso una politica monetaria e fiscale fortemente espansiva ma riteniamo che solo se tali politiche saranno accompagnate da credibili riforme strutturali e da dinamiche internazionali favorevoli il paese potrà uscire da una spirale di bassa crescita e deflazione che perdura da molti anni;
- Per l’area dei Paesi Emergenti il quadro di riferimento è molto differenziato e non privo di incertezze. Nel complesso le dinamiche di crescita economica permangono meno brillanti rispetto a quelle dei paesi sviluppati per una combinazione di minor stimolo fiscale e monetario a cui si aggiungono dinamiche di minor crescita del commercio internazionale e di difficoltà nella gestione della pandemia a causa della minor disponibilità di vaccini. Con specifico riferimento alla Cina, che dei paesi emergenti è quello con il maggior “peso specifico”, resta impegnata in un complesso riequilibrio della crescita verso i consumi interni e di potenziamento ulteriormente del know-how e si trova a dover affrontare la crisi del settore immobiliare in una fase di minor collaborazione internazionale (deglobalizzazione).
Alla luce di quanto sopra, riteniamo il mercato azionario sia complessivamente correttamente valutato in funzione dei tassi d’interesse prevalenti, ma presenti ancora margini di correzione, in particolare con riferimento al mercato statunitense, in funzione dell’incertezza dominante sugli utili ed in particolare sui margini di profitto aziendali. Migliori le prospettive per il mercato europeo con il venir meno delle pressioni sul fronte energetico e per gli effetti positivi sui bilanci bancari derivanti dall’innalzamento dei tassi. Meno costruttiva la valutazione sui mercati emergenti alla luce delle tensioni geopolitiche e del minor livello di tutele a livello di governance. Per tale motivo riteniamo debba essere mantenuto un peso azionario coerente al profilo di rischio complessivo, privilegiando l’area dei paesi sviluppati, Europa in particolare, rispetto agli emergenti e società di elevata qualità, leader dei rispettivi settori di riferimento e quindi in grado di mantenere adeguati livelli di redditività (pricing power).
Tra gli investimenti obbligazionari, riteniamo opportuno mantenere la duration di portafoglio bassa rispetto ai parametri di riferimento in particolare sulle scadenze più lunghe in generale ed in Europa in particolare. Le emissioni societarie presentano spread complessivamente contenuti o comunque non sufficienti da compensare il rischio associato in particolare nel segmento high yield e riteniamo quindi che l’approccio da adottare debba essere flessibile ed estremamente selettivo.
In un contesto come quello descritto riteniamo che debbano trovare spazio nell’allocazione dei patrimoni approcci d’investimento alternativi e/o flessibili e dinamici.
Mercati azionari
Nell’ultimo mese i mercati azionari e quello italiano in particolare hanno recuperato dopo la correzione del mese precedente, causato dalle problematiche relative alle banche regionali statunitensi culminato nella crisi della SVB ed al salvataggio di Credit Suisse. Si è infatti allontanato il timore di contagio della crisi a tutto il settore bancario europeo.
In particolare hanno performato bene i finanziari ed i bancari in particolare. Fra i settori peggiori segnaliamo anche quello industriale e quello tecnologico.
Nell’ultimo mese i titoli migliori sono stati i bancari come Popolare Emilia, Banco popolare, ed Unicredito, oltre a Moncler fra i tioli del lusso. Mentre fra i peggiori abbiamo difensivi come Diasorin e Telecom dove la cessione della rete non si avvicina ancora alla conclusione.
Mercati obbligazionari
Testo in aggiornamento.
Risultati
Risultati conseguiti dai principali mercati azionari nel periodo di riferimento:
| Stato | Indice | Variazione % dal 21/04/2023 al 18/05/2023 |
|---|---|---|
| STATI UNITI | DOW JONES | -0,8% |
| STATI UNITI | S&P 500 | +1,6% |
| STATI UNITI | NASDAQ | +5,1% |
| GIAPPONE | TOPIX | +6,0% |
| HONG KONG | HANG SENG | -1,7% |
| TAIWAN | TAIEX | +3,2% |
| KOREA | KOSPI | -1,1% |
| MESSICO | BOLSA | +2,0% |
| ARGENTINA | MERVAL | +13,9% |
| BRASILE | BOVESPA | +5,5% |
| INGHILTERRA | FTSE 100 | -2,2% |
| GERMANIA | DAX | +1,8% |
| FRANCIA | CAC 40 | -1,7% |
| SVIZZERA | SMI | -0,2% |
| ITALIA | S&P/MIB | -1,8% |
| SPAGNA | IBEX 35 | -2,2% |
Total return degli indici obbligazionari EFFA dei titoli di Stato e variazioni delle principali valute contro euro:
| Stato | Variazione % dal 21/04/2023 al 18/05/2023 |
|---|---|
| STATI UNITI | -0,4% |
| GIAPPONE | +1,0% |
| INGHILTERRA | -2,1% |
| AREA EURO | +0,2% |
| Stato | Variazione % dal 21/04/2023 al 18/05/2023 |
|---|---|
| USD/EUR | +2,1% |
| YEN/EUR | -1,2% |
| GBP/EUR | +1,7% |
Il gigante nascosto
C’è un’importante classifica che va riscritta: nei giorni scorsi l’India è diventata la Nazione con più abitanti al mondo. I numeri esatti sono difficili da rilevare, ma secondo i calcoli dell’Onu, in aprile, il Paese ha superato quota 1,425 miliardi di individui.
