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Il commento mensile sull'andamento dei mercati realizzato dai fund manager di Ersel.

Quadro macro - Dicembre 2020

15 dicembre 2020

Stati Uniti

I dati pubblicati nel corso delle prime settimane di dicembre, pur risultando migliori delle attese, continuano a perdere slancio alla luce dei ritardi per il mancato stimolo fiscale tra democratici e repubblicani.

Per quanto riguarda i dati sull’andamento dell’economia:

gli ordini industriali di ottobre sono cresciuti dell’1% rispetto al mese precedente, mentre il trade balance è tornato a peggiorare, con un deficit passato da 62.1bln a 63.1bln per via di un maggior import di petrolio rispetto ai mesi passati

il sentiment dei consumatori continua a migliorare anche grazie ai prezzi che rimangono bassi, con l’indice aggregato stabile all’1.2% e l’inflazione “core” all’1.6%, con entrambi i livelli ancora distanti dalle medie di lungo periodo e dai livelli obiettivo della banca centrale americana.

Il mercato del lavoro ha visto il tasso di disoccupazione scendere a novembre da 6.9% al 6.7% (anche per via del tasso di partecipazione in calo dal 61.7% al 61.5%), mentre sono risultati in riduzione i nuovi occupati, cresciuti solamente di 245.000 unità rispetto agli oltre 600.000 dei mesi passati (il dato è risultato più basso anche rispetto alle attese).

Sul fronte politico continua il confronto fra democratici e repubblicani per arrivare ad un accordo sul prossimo piano di stimolo. Se una bozza di accordo bipartisan sembra esserci (che parte dai 900bln circa) le distanze su destinatari e forme di intervento sono ancora ampie.


Europa

Anche in Europa in dati pubblicati nel corso del periodo di continuano a mostrare qualche segnale di debolezza, con numeri più in linea rispetto alle stime. 

Le vendite al dettaglio di ottobre sono salite del 4.3% rispetto al 2.2% del mese passato, e continuano a rimanere basse le pressioni inflazionistiche, con l’inflazione stabile al -0.3% e l’indice “core” (al netto di beni energetici e alimentari) anch’esso stabile allo 0.2%.

La produzione industriale è cresciuta del 2.1%, in linea con le attese.

Nei dati di fiducia continua a esserci una divergenza tra PMI manifatturiero (più rappresentativo dei settori esposti all’export) stabile sopra la soglia dei 50, e quello dei servizi (più rappresentativo dei settori esposti ai consumi interni) risalito da 41.3 a 41.7, ma sempre sotto la soglia dei 50. 

Nel corso dell’ultimo meeting la BCE ha continuato a risultare dovish (in linea da quanto atteso dal mercato) aumentando la dimensione del PEPP (piano di acquisti di titoli legato alla pandemia) di altri 500 miliardi e allungandone la scadenza fino a marzo 2022. A livello politico, invece, i leader europei hanno approvato il piano del “Recovery fund” che prevede uno stimolo da 2.2 trln, con un mix tra prestiti e contributi a fondo perduto.
 

Asia e Mercati Emergenti

A dicembre i dati cinesi hanno fornito altre conferme incoraggianti, in particolare vendite al dettaglio, dati di produzione industriale e dati sugli investimenti fissi che fanno pensare a un allargamento della recovery dalle esportazioni e dalle infrastrutture ai consumi. Il Caixin PMI manifatturiero a novembre è salito ulteriormente in area 54.9, fornendo un’indicazione positiva visto che oltre 50 questo indice normalmente corrisponde ad una espansione dell’attività economica. La misura di 57.8 del dato riferito ai servizi, in rapida progressione rispetto al 56.8 precedente, ci comunica chiaramente che il paese continua nel suo percorso di ripresa, dopo l’arresto dei mesi peggiori della pandemia.
L’inflazione cinese invece, per nulla impattata dallo stimolo monetario, ha fornito addirittura il primo dato negativo, -0.5% a novembre. Il CPI di ottobre arrivava già allo 0.5%, scendendo rispetto all’1.7% di settembre, dopo che i dati precedenti avevano fatto pensare a un surriscaldamento fin quasi al 3%, ma pochi si sarebbero aspettati addirittura un dato deflativo a fine 2020.
Permangono sostanziali incertezze sull'entità dello shock di crescita e sulla velocità del successivo rimbalzo per quanto riguarda gli altri paesi c.d. Emergenti. Nonostante l'incertezza, è chiaro che i deficit fiscali dei paesi emergenti aumenteranno bruscamente. Mentre i paesi a più basso spread di rendimento, in genere in avanzo delle partite correnti, sono economie che hanno lo spazio fiscale per assorbire il peso aggiuntivo, lo stesso non è vero per i paesi cosiddetti high yield, che hanno anche deficit delle partite correnti e che faranno invece molta fatica a reggere questo passaggio delicato.

Nel periodo di riferimento (19 Novembre – 8 Dicembre) il movimento delle diverse asset class è stato ancora coerente il news flow positivo sui vaccini e con le crescite utili in consolidamento per il 2020.

Tassi: il tasso decennale americano si è riportato in area 0.92% con una salita  delle attese di inflazione che ha più che compensato la discesa del tasso reale. La curva americana ha proseguito nello steepening. Il decennale tedesco è invece nuovamente sceso tornando vicino ai minimi (-0.61) rispecchiando stime di crescita e inflazione meno benevole, anche la curva sconta ancora tassi bassi e a lungo. 

Spread: tra i cd. prodotti a spread, tutti i prodotti legati al credito (IG ed HY, sia US che EU) hanno stretto nel periodo in esame.

Equity: le borse mondiali sono salite in sincrono al progressivo venir meno dell’incertezza sui tempi di implementazione del vaccino. L'Europa è stata nuovamente il fanalino di coda. Sia i titoli tecnologici che i titoli a piccola media capitalizzazione americani hanno fatto meglio (Nasdaq e Russel 2000).

Materie prime e valute: Il petrolio è risalito con gli asset di rischio in area 45$. L’oro è sceso dell’1% circa, malgrado un dollaro in sostanziale indebolimento ed un tasso reale americano in discesa.

FX: il dollaro si è nuovamente indebolito rispetto alle valute dei partner commerciali, DXY (-1,64%).

Lo scenario centrale per i mercati finanziari si fonda ancora sull’ipotesi di  dinamiche macroeconomiche di crescita mondiale positiva ed in ripresa ciclica, ma sotto il potenziale a causa sia dell’assorbimento degli effetti della pandemia sia della guerra commerciale tra Stati Uniti e Cina che riteniamo avrà effetti duraturi sul processo di globalizzazione.

Gli effetti della recente pandemia da Coronavirus sviluppatasi in Cina pur rilevanti sono da ritenersi tanto temporanei quanto difficilmente quantificabili per la crescita potenziale. L’inflazione core è vista in risalita ma su livelli moderati nel breve-medio periodo. Le politiche monetarie si mantengono estremamente espansive. Le politiche fiscali pro-cicliche già ampiamente utilizzate negli Stati Uniti, Giappone ed in Cina hanno trovato nel Coronavirus un elemento scatenante anche in altre aree geografiche come l’Europa. Il quadro geopolitico è atteso ancora fortemente instabile ma in attenuazione sia in relazione  alla politica adottata dagli Stati Uniti nei confronti dei partner commerciali, sia per i tanti focolai di tensione nei paesi produttori di materie prime. Tali dinamiche trovano inoltre declinazioni diverse a seconda delle aree geografiche e più in particolare:

gli Stati Uniti, post recessione da Coronavirus, dovrebbero proseguire lungo un percorso di crescita che tuttavia non potrà prescindere da squilibri sempre più evidenti sia sul fronte del bilancio pubblico sia del deficit delle partite correnti.

Per quanto riguarda l’Europa le problematiche sono legate alla propria struttura economica, votata all’export di produzioni non sempre all’avanguardia, esacerbate da una governance decisamente incompleta.
 
Il Giappone ha intrapreso una politica monetaria e fiscale fortemente espansiva ma riteniamo che solo se tali politiche saranno accompagnate da credibili riforme strutturali e da dinamiche internazionali favorevoli il paese potrà uscire da una spirale di bassa crescita e deflazione che perdura da molti anni.

Per l’area dei c.d. Emergenti il quadro di riferimento è molto differenziato e non privo di incertezze. Esempi riguardano: la Cina, che resta impegnata in un complesso riequilibrio della crescita verso i consumi interni, di varare riforme che ne aprano maggiormente il mercato ai partner esteri e di potenziamento ulteriore del proprio know how in una fase di minor collaborazione internazionale; il Messico per lo stretto legame con il vicino statunitense; il Brasile e molti altri paesi dell’area sud americana alle prese con una difficile uscita dalla crisi innescata dal calo delle materie prime e politiche fiscali poco equilibrate. La Turchia presenta non pochi punti interrogativi legati alla situazione politica oltre che squilibri finanziari che la rendono estremamente fragile. Tra i maggiori paesi c.d. emergenti è forse l’India, con tutte le sue note debolezze, quello che mostra dinamiche positive in termini di riforme in un contesto di sostanziale stabilità politica.

Alla luce di quanto sopra, ed in considerazione del livello dei tassi di interesse prevalenti troppo bassi, riteniamo che l’investimento azionario debba essere mantenuto con un peso coerente al profilo di rischio complessivo.

Tra gli investimenti obbligazionari, le emissioni societarie presentano tassi e spread complessivamente contenuti, in particolare nel segmento IG o comunque non sufficienti da compensare il rischio associato e riteniamo quindi che l’approccio debba essere flessibile ed estremamente selettivo.

Anche tra gli asset dei paesi c.d. Emergenti la preferenza è per la componente azionaria rispetto alle obbligazioni.

In un contesto come quello descritto riteniamo che debbano trovare spazio nell’allocazione dei patrimoni approcci d’investimento alternativi e/o flessibili e dinamici.

Mercati azionari

Nel corso dell’ultimo mese mercati azionari globali e quello italiano hanno consolidato il rialzo del mese precedente grazie alla conferma della vittoria di Biden alle presidenziali americane ed alla partenza delle vaccinazioni per il Covid 19. Restano tuttavia alcune incertezze riguarda all’esito finale dei negoziati sulla Brexit, alla velocità della stessa campagna di vaccinazione ed all’andamento dei contagi nei prossimi mesi.
A livello settoriale hanno continuato ed essere favoriti i settori più penalizzati da inizio anno come petroliferi e industriali mentre hanno sottoperformato i difensivi e le utilities regolate in particolare.
Segnaliamo inoltre come STM, uno dei titoli migliori da inizio anno abbia rivisto al ribasso la guidance di medio periodo, spostando avanti di un anno gli obiettivi di fatturato e marginalità dal 2022 al 2023.
Tra i titoli migliori troviamo i petroliferi come Saipem, Tenaris ed Eni, Moncler, che ha realizzato un’acquisizione molto interessante, e industriali come Fiat e Interpump. Mentre fra i peggiori troviamo finanziari come Unicredito e Banca Mediolanum e STM.
Fra i titoli a minore capitalizzazione continuiamo a concentrarci su quelli che presentano valutazioni interessanti e buone prospettive di crescita in un orizzonte di medio periodo.


Mercati obbligazionari

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Risultati

Risultati conseguiti dai principali mercati azionari nel periodo di riferimento:

Stato Indice Variazione % dal 20/11/2020 al 11/12/2020
STATI UNITI DOW JONES +2,7%
STATI UNITI S&P 500 +3,0%
STATI UNITI NASDAQ +4,4%
GIAPPONE TOPIX +3,2% 
HONG KONG HANG SENG +0,2%
TAIWAN TAIEX +4,0%
KOREA KOSPI +8,5%
MESSICO BOLSA +4,1%
ARGENTINA MERVAL +4,5%
BRASILE BOVESPA +8,6%
INGHILTERRA FTSE 100 +3,1%
GERMANIA DAX -0,1%
FRANCIA CAC 40 +0,2%
SVIZZERA SMI -1,0%
ITALIA S&P/MIB +0,0%
SPAGNA IBEX 35 +1,1%


Total return degli indici obbligazionari EFFA dei titoli di Stato e variazioni delle principali valute contro euro:

Stato Variazione % dal 20/11/2020 al 11/12/2020
STATI UNITI -0,3%
GIAPPONE +0,0%
INGHILTERRA +2,4%
AREA EURO +0,4%

 

Stato Variazione % dal 20/11/2020 al 11/12/2020
USD/EUR +2,2%
YEN/EUR +2,3%
GBP/EUR +2,6%

 

 

 


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