Scenario macro

Il commento mensile sull'andamento dei mercati realizzato dai fund manager di Ersel.

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Quadro macro - Novembre 2017 Torna su

Stati Uniti

I dati macroeconomici pubblicati nel corso del mese di novembre hanno confermato la crescita sincronizzata a livello globale ed in particolare gli Stati Uniti vicini al potenziale. Per quanto attiene i dati pubblicati nel periodo il report sul mercato del lavoro di ottobre riporta una crescita di 261.000 nuovi occupati (statisticamente in linea con le 313.000 nuove assunzioni attese). Il tasso di disoccupazione ha continuato a scendere dal 4.2% al 4.1% (ormai al di sotto del NAIRU – tasso di disoccupazione di inflazione stabile). Nel corso del periodo il tasso di partecipazione è sceso marginalmente dal 63.1% al 62.7%. Delude invece il dato di crescita dei salari, risultato in calo dal +2.9% al +2.4% rispetto allo scorso anno. Le vendite al dettaglio del mese di ottobre hanno mostrato un crescita dello 0.2% su base mensile. Lo stesso dato al netto di auto e carburanti è risultato pari a +0.3%. La produzione industriale dello stesso periodo è cresciuta dello 0.9% su base mensile (battendo le attese), con l’utilizzo della capacità produttiva salita dal 76% al 77%. Nonostante un mercato del lavoro vicino al pieno potenziale, mancano ancora le pressioni inflazionistiche che la FED ed il mercato in generale si attendeva. Il tasso di inflazione nel mese di ottobre è sceso dal 2.2% al 2%. La componente “core” (al netto di beni energetici e alimentari) è salita invece dall’1.7% all’1.8%, di poco sotto l’obiettivo di politica monetaria della Fed.

Nel corso della riunione di novembre la Banca Centrale ha confermato la visione positiva sull’economia nel suo complesso, anche se molte perplessità sono emerse per quanto riguarda l’andamento dell’inflazione (all’interno del board una parte degli esponenti crede si tratti di fenomeni temporanei, mentre altri ne imputano le dinamiche a fenomeni strutturali). I tassi sono stati mantenuti invariati ed è stato implicitamente confermata la volontà di alzarli nel prossimo meeting di dicembre.
 

A livello politico due i temi principali:

  • È stato nominato da parte di Trump il successore della governatrice della Fed, Yellen. Si tratta del governatore Powell considerato portatore di una visione di politica monetaria in continuità con quella del suo predecessore e di un approccio più propenso alla deregolamentazione per quanto attiene alle funzioni di vigilanza.
  • La riforma fiscale promessa dal presidente Trump, tornata a essere dibattuta dal congresso, è stata approvata dalla camera (dopo diverse modifiche) ed è ora al vaglio del senato in una forma marcatamente diversa rispetto alla prima stesura. Ruolo del Senato sarà quello di riconciliare le due versioni rispettando il vincolo di bilancio e cercando di soddisfare le attese della Casa Bianca che vorrebbe il varo definitivo in tempi rapidi.

 
Europa

In linea con i dati globali la crescita in Europa continua a risultare sostenuta oltre il 2% per i prossimi due anni sorprendendo le stime degli analisti.

In settembre le vendite al dettaglio hanno visto una crescita del 3.7% su base annua e la produzione industriale è salita del 3.3% (in linea con le attese).

I dati relativi all’inflazione non sono cambiati molto rispetto al mese precedente, con una crescita scesa dall’+1.5% all’1.4%. L’inflazione “core”, a causa di una serie di fattori più volatili come i pacchetti viaggio, è scesa dall’1.1% al +0.9%.

Per quanto riguarda i dati prospettici: le fiducie dei consumatori e gli indicatori PMI restano solidi, con l’indicatore composito salito ulteriormente da 55 a 56.2. L’indice manifatturiero è passato da 58.5 a 60 (sui massimi post crisi), mentre quello dei servizi da 55 a 56.1.
Il ritmo di crescita atteso, oltre che solido, è ora diffuso in termini di paesi rispetto al passato, con dati in crescita nei vari paesi e revisione al rialzo delle stime di crescita anche da parte del Fondo Monetario Internazionale su Italia e Spagna.

Sul fronte politico in Germania dopo le elezioni che avevano visto la vittoria della Merkel per il cancellierato, ma che non avevano visto una netta vittoria di alcun partito maggiore, è tramontata l’ipotesi di una coalizione cd. “giamaica” (che avrebbe dovuto raccogliere la CDU/CSU, la FDP e i verdi) per le aspre divergenze emerse in sede di trattativa. Per evitare nuove elezioni il Presidente della Repubblica ha quindi richiesto alla Spd di rivedere la propria posizione che la vedeva all’opposizione e tentare un accordo con la CDU.
 

Asia e Mercati Emergenti

I dati di crescita e di fiducia in Cina rimangono su un buon livello ed il rallentamento del tasso di crescita in atto coerente con gli obiettivi dichiarati dalle autorità.
La produzione industriale è tornata ad un tasso di crescita del 6% dopo un picco al 7% nei primi mesi del 2017 ed il calo maggiore si è avuto nelle componenti più cicliche legate al settore minerario e metallurgico.
I prezzi delle case sembrano aver toccato un picco e iniziato una fase di correzione (al momento ancora controllata), guidata anche dal calo dell’offerta monetaria da parte della banca centrale, ma con il credito erogato dalle banche che segnala robustezza.

Più che un calo preoccupante si può pensare quindi a una correzione di alcuni eccessi, guidata da una banca centrale e da misure fiscali e strutturali saggiamente pensate ed eseguite.

Considerando i paesi emergenti nel loro complesso il trend di inflazione su tutta l’area rimane in riduzione e con sorprese al ribasso, permettendo alle banche centrali di rimanere dovish, dando supporto alle asset class a reddito fisso.
 

Mercati finanziari Torna su

Il mese ha visto proseguire il trend di rialzo del mercato azionario statunitense con particolare enfasi per i titoli legati alla tecnologia.

Particolarmente forte anche il mercato giapponese mentre una battuta d’arresto ha riguardato i mercati europei. Le motivazioni sono riconducibili a prese di beneficio indotte da risultati aziendali meno positivi rispetto alle attese ed a situazioni di maggior percezione del rischio per quanto riguarda la Spagna (Catalogna) ed il settore finanziario alle prese con la regolamentazione sulle sofferenze. Particolarmente colpite le banche italiane complici anche gli imminenti aumenti di capitale varati da alcuni istituti minori. I tassi risk-free sono risaliti negli Stati Uniti in particolare sulla parte a breve termine della curva, con l’approssimarsi del prossimo rialzo dei tassi atteso in dicembre. I tassi a 10 anni sono risultati invece molto più stabili sia in Europa sia negli Stati Uniti. Gli spread sui paesi periferici europei hanno continuato il trend di restringimento malgrado le tensioni in Spagna e l’approssimarsi delle elezioni in Italia. In ambito valutario il dollaro si apprezza sulla scia della riforma fiscale americana, mentre alla sterlina non basta la “minaccia” del rialzo dei tassi per fermarne la svalutazione spinta dalle incertezze della Brexit e da dati macroeconomici in deterioramento. Le materie prime hanno avuto un andamento positivo con il petrolio in particolare che ha beneficiato di attese costruttiva sulla domanda a cui si accompagnano quelle relative ad un accordo sul mantenimento della disciplina produttiva tra i paesi produttori.
 

Scenario globale Torna su

Lo scenario centrale per i mercati finanziari si fonda sull’ipotesi di dinamiche macroeconomiche di crescita mondiale ancora positiva e politiche monetarie complessivamente espansive a cui tuttavia si accompagna un quadro politico instabile e politiche fiscali non sempre sufficientemente pro cicliche. Tali dinamiche trovano inoltre declinazioni diverse a seconda delle aree geografiche.


Più in particolare:
 

Gli Stati Uniti dovrebbero proseguire lungo un percorso di crescita moderata ed in miglioramento grazie in particolare ai consumi interni che beneficiano dell’effetto di un costo del petrolio a livelli ancora contenuti, dinamiche salariali in miglioramento a cui si aggiunge l’effetto ricchezza indotto da politiche monetarie espansive. La Fed a fine 2015 ha iniziato il percorso di “normalizzazione” monetaria seppur ad un ritmo estremamente moderato per tener conto sia della fragilità della crescita mondiale, sia dello stato delle condizioni finanziarie al contorno, sia di un inflazione che stenta a manifestarsi. Solo a fine 2016 è stata in grado di effettuare il secondo rialzo dei tassi d’interesse mentre nel 2017, dopo un primo rialzo a marzo ed uno a giugno, sembra intenzionata a voler accelerare il ritmo con un ulteriore rialzo a dicembre ed inaugurando la riduzione del proprio bilancio, passando il testimone alla politica fiscale. L’amministrazione Trump potrebbe infatti portare a novità rilevanti ed ancora da “decifrare”. La politica fiscale dovrebbe risultare maggiormente espansiva sul fronte interno mentre sul fronte del commercio internazionale potrebbe indurre ad un ulteriore rallentamento delle dinamiche già prevalenti negli ultimi anni.
 

Il Giappone ha intrapreso una politica monetaria e fiscale fortemente espansiva che sino ad ora ha sortito il principale effetto di una svalutazione consistente del cambio e di miglioramento degli utili aziendali. Riteniamo che solo se tali politiche saranno accompagnate da credibili riforme strutturali e da dinamiche internazionali favorevoli il paese potrà uscire da una spirale di bassa crescita e deflazione che perdura da molti anni.
 

Per quanto riguarda l’Europa: il rischio deflazione innescato da politiche fiscali e monetarie non sufficientemente pro-cicliche in una fase di necessarie riforme strutturali in molti paesi dell’area è stato faticosamente evitato dalla sola azione della Banca centrale (seppur aiutata dal benefico effetto sui consumi derivante dal calo dei prezzi delle materie prime). Riteniamo tuttavia che ciò non sia sufficiente ad innescare un processo di crescita sostenibile ed in grado di ridurre livelli elevati di disoccupazione e la frammentazione dell’area. D’altro canto la politica economica dell’area risulta assai carente alla luce delle divisioni tra i diversi paesi membri e culminata con l’uscita del Regno Unito dalla UE. Sarà da valutare se, con il ciclo elettorale del 2017, si potrà assistere ad un effettivo cambio di passo nella costruzione di una maggiore integrazione almeno tra i membri dell’Euro area.
 

Le aspettative di crescita per i Paesi Emergenti sono tornate ad essere fonte di minor incertezza alla luce degli aggiustamenti posti in essere negli ultimi anni anche se alcuni squilibri risultano ancora irrisolti ed il nuovo corso dell’amministrazione americana pone seri dubbi sulle dinamiche commerciali e geopolitiche. Esempi riguardano la Cina, che resta impegnata in un complesso riequilibrio della crescita ed il Messico per lo stretto legame con il vicino statunitense. Il Brasile è alle prese con una difficile uscita dalla crisi innescata dal calo delle materie prime e da politiche fiscali poco equilibrate. La Turchia, come del resto il Brasile stesso, presenta non pochi punti interrogativi legati alla situazione politica. Per l’India le aspettative sono migliori sia per le riforme avviate dal nuovo corso politico sia per gli effetti favorevoli del calo del prezzo delle materie prime.
 

Alla luce di quanto sopra, ed in considerazione del livello dei tassi di interesse prevalenti troppo bassi, riteniamo che l’investimento azionario rappresenti una delle poche alternative per la ricerca di ritorni positivi di portafoglio. Non possiamo tuttavia non considerare che, negli Stati Uniti in particolare, il livello dei multipli trova la sua giustificazione solo alla luce dei tassi bassi o di aspettative benigne sugli utili e sul nuovo corso politico. Per l’Europa vi sarebbero maggiori spazi di rivalutazione ma il giudizio risulta in parte edulcorato alla luce di dinamiche politiche estremamente complesse. La politica monetaria intrapresa da ECB ha innescato una forte svalutazione del cambio che, complici i livelli di tasso estremamente compressi e il calo del prezzo del petrolio, potrebbero portare al tanto atteso rialzo degli utili aziendali. Allo stesso tempo una regolamentazione eccessivamente restrittiva e condizioni al contorno meno favorevoli rendono il settore finanziario molto compresso in termini valutativi ma fragile dal punto di vista patrimoniale e reddituale. L’esito del referendum UK ha inoltre incrementato il livello di incertezza riducendo ulteriormente l’attrattività dell’area per gli investitori. Tra gli investimenti obbligazionari, le emissioni societarie presentano tassi e spread complessivamente contenuti. Riteniamo quindi che l’approccio debba essere flessibile ed estremamente selettivo. In un contesto come quello descritto riteniamo che debbano trovare spazio nell’allocazione dei patrimoni approcci d’investimento alternativi e/o flessibili e dinamici.
 

Mercati obbligazionari Torna su

Nel mese di novembre i tassi risk-free europei, a differenza di quelli statunitensi, sono tornati a scendere ed agli spread della periferia di ridursi, grazie ad una Bce più accomodante del previsto, nonostante l’annuncio del 26 ottobre di riduzione degli acquisti legati al QE.

Lo spread dell’Italia prosegue la discesa verso 140bps iniziata a ottobre, stringendo di altri 15bps, mentre lo spread spagnolo non riesce a scendere sotto i 110bps complice una situazione politica ancora non del tutto chiaritasi dopo il referendum in Catalogna.
Gli spread sui titoli high yield subiscono la volatilità causata da eventi idiosincratici che si sono propagati sull’indice, che ha allargato di 30bps negli Stati Uniti ed in Europa. Gli spread investment grade rimangono protetti dalla presenza degli acquisti della BCE, con spread sostanzialmente invariati rispetto al mese scorso.
 

Mercati azionari Torna su

Nell’ultimo mese il mercato azionario italiano ha corretto in misura significativa rispetto ai massimi di periodo. In questo contesto le small e mid caps hanno performato meglio grazie alla composizione degli indici che vede i titoli finanziari poco presenti tre le piccole capitalizzazioni.

Infatti a livello settoriale i bancari hanno pagato i timori di una nuova stretta da parte delle BCE sul tema del trattamento in bilancio delle sofferenze, esacerbato dall’annuncio di un aumento di capitale molto importante da parte del Credito Valtellinese che, seppure di dimensioni assolute marginale, ha riacceso i timori di un nuovo ciclo di ricapitalizzazioni da parte di tutti gli istituti. La contestuale partenza dell’aumento di Carige e la difficoltà nel formare un consorzio di garanzia, hanno completato il quadro, portando le banche a perdere ben più del mercato. Hanno pesato anche i profit warning di Leonardo e di Yoxx Net-A-Porter. Fra i titoli migliori troviamo titoli industriali come Cnh e FCA, grazie alla buona reporting, ma anche Oil Services come Tenaris e Saipem grazie all’ottima performance del petrolio. Spiccano anche alcuni titoli difensivi come Italgas ed A2A.

Risultati Torna su


Risultati conseguiti dai principali mercati azionari nel periodo di riferimento:


Stato

Indice

Variazione % 

dal 20/10/2017
al 24/11/2017

STATI UNITI DOW JONES +1.0% 
STATI UNITI S&P 500 +1.1% 
STATI UNITI NASDAQ +3.9% 
GIAPPONE TOPIX                 +2.9% 
HONG KONG         HANG SENG +4.8% 
TAIWAN TAIEX                   +1.2% 
KOREA KOSPI +2.2% 
MESSICO BOLSA -4.1% 
ARGENTINA MERVAL +1.8% 
BRASILE BOVESPA  -2.9% 
INGHILTERRA FTSE 100 -1.5% 
GERMANIA DAX +0.5% 
FRANCIA CAC 40 +0.3% 
SVIZZERA SMI +1.0% 
ITALIA S&P/MIB

+0.3% 

SPAGNA IBEX 35 -1.7% 

 
Total return degli indici obbligazionari EFFA dei titoli di Stato e variazioni delle principali valute contro euro:

Stato 

Variazione % 

dal 20/10/2017 al 24/11/2017

 STATI UNITI +0.4% 
 GIAPPONE +0.5% 
 INGHILTERRA                                  

+1.2% 

 AREA EURO                         +1.1% 

 

 

STATO

Variazione % 

dal 20/10/2017 al 24/11/2017

USD/EUR +1.3%
YEN/EUR -0.5%

GPB/EUR                                                

+0.2%